欧美基金发展模式及形态

时间:2015-03-27

       欧美基金发展史上产生过各种类型的基金,依据组织形态不同,开放式基金可分为公司型基金和契约型基金。
       英、美基金多为公司型基金,中国香港和台湾及日本多是契约型基金。中国基金选择了契约型基金。我的问题是:为何中国证券市场发展过程中充分借鉴了欧美证券市场经验,但在基金的规范发展和法律制度建设中却选择了另一条路径?
       公司型基金与契约型基金的主要区别,就是内部治理和外部监管结构的差异。公司型基金为保护投资者,并为产生一个独立、有效、按照投资者最佳利益行事的基金(投资公司)董事会提供了良好的组织基础;契约型基金则难以提供这方面的充分保证,还需外部更严密、细致和严格的法律法制环境提供更强有力的帮助。
       作为公司型基金的典型,美国共同基金所受监管的细致程度超过其他任何证券发行人。该产业同时受到至少4部联邦法《1933年证券法》、《1934年证券交易法》、《1940年投资顾问法》、《1940年投资公司法》的监管。
       尽管美国共同基金采用了公司型组织结构,相对于契约型基金具有更完善的管制和制衡结构,但美国监管部门对基金的治理结构要求仍相对于一般的证券商和上市公司都要严格,这是基金多重委托代理关系放大了市场和道德风险带来的,也是政府出于对这种多重委托代理关系可能对社会公正和市场公平带来的危害而担当起的职责。
       在美国,基金所管理的上市公司股票的所有权完全不属于基金(美国称为投资公司和投资顾问),这些股票收益权归基金持有人(委托人);基金在受托管理这些财产时须对重要事实(如基金持有人除收益权以外的其他相关权利的归属等)作如实陈述和提示;对于有关基金管理的股票所包含的投票权,基金须在征得委托人充分授权后、按照委托人的意愿和利益代理行使相关权力;在征求委托人对投票权的授权时,须符合《1940年投资公司法》30b1-4、《1940年投资顾问法》206(4)-6和204-2规则;如委托人愿意自行行使投票权,基金应提供全力的帮助和方便;如违反以上规则,就构成欺诈罪,因为以上法律属于联邦法,类似的犯罪行为就成为重罪。
       反过来看看中国的基金业,尽管《民法通则》和《信托法》对于一般意义上的代理行为作了基本的法理铺垫,但出于各种复杂原因,中国基金最终选择了欧美并不十分流行的契约型组织结构形式。
       中国《证券投资基金法》回避了公司型基金的存在,同时也回避了基金管理人可以和如何代表基金持有人行使哪些间接的所有权,更回避了要求基金实行政府正在大力倡导的权力和资本制约制衡的治理结构等规则;《公司法》和《证券法》对投票权代理行为规范和基金的有效治理也没有作出基本的法律规定。这就形成了几年来中国证券界对于公司型基金存在形式的集体失语,在投资者中造成了契约型基金结构形式才是基金惟一组织结构形式的错觉。
       这样的发展结果,使得中国只有契约型基金生存的法律环境,所有的基金只凭一纸契约就买断了基金持有人除收益权以外的所有权利,并主动回避了诸如公司治理那样的外部和内部制约机制。在分类表决和股权分置改革中授予流通股的重大表决权,也因此稀里糊涂地完全成了基金管理人的权力。
       中国现有基金都是契约型。但地球人都知道,古今中外完备的契约在现实中并不存在;更何况中国的基金契约是格式化合同,在基金合同中只引导投资者关注收益率,而对于权责规定的漏洞等却没有充分的陈述和提示。目前这种缺少充分提示和市场化谈判余地的契约本身就似乎与《合同法》有抵触之嫌,政府在“核准”这些契约之余,也就替基金业背上了失信于市场的道德风险。
       由此可见,中国现有的基金生存的法律环境、法理基础和规范要求,由于缺少对公司型基金结构形式提供生存基础,因此在治理和监管上存在重大缺陷,中国基金业又因为特殊的发展历程及立法环境,形成了权责不对称的风险。(原文载于《中国青年报》,碧元/文)
       银行业改革能成功吗?
       两年多前,央行行长周小川说,中国将采用“渐进”方式改革银行体系。许多人士当时认为周的意思是并不急于对银行业进行改革。
       但自那以来,中国已向最大5家银行中的4家注入了600多亿美元资本金,并将这些银行约2000亿美元不良贷款转移至几家资产管理公司,相关投入几乎是韩国在1997-98年亚洲金融危机后银行业重组开支的两倍。许多银行都已找到海外“战略投资者”,其中一家已在海外上市。
       许多外国分析师对上述进展表示欢迎,但仍对中国银行业改革持怀疑态度。他们指出,海外投资者只是这些银行小股东,他们对这些银行的经营发挥多大影响将取决于这些银行的控股股东或中国政府。以韩国政府控股的韩国外换银行(Korea Exchange Bank)为例,虽然德国商业银行在亚洲金融危机后获其30%股份,但这家银行经营上仍陷入困境;韩国信用卡发行商LG Card也同样遭遇,虽然此前一个由国际投资者组成的财团已获该公司20%以上股份。以上两案例虽然外国投资者在公司董事会获得了席位,但其对显著改变这些公司的经营方式并未发挥影响。
       是什么使海外投资者相信中国情形会有不同?根据WTO协议,中国将不得不取消银行业阻止外资竞争的最后障碍。但这种竞争威胁被夸大了,因为任何一家外资银行要想使其在华网点的数量赶上中国最大银行中的任意一家,都需花费数十年时间、投入数十亿美元。而如果没有这样的网络,外资银行在市场占有率方面无法讨到大便宜,特别是在最有利可图的零售业务方面。
       但一个健康的银行体系对于中国保持经济的持续增长是必不可少的。中国正在朝开放资本市场和实现本币可兑换的方向迈进,而具备这两项条件的国家如果没有一个强劲、有效的银行体系都无法实现经济的持续增长。虽然中国经济近年来增长迅速,但其效率依然很低且浪费严重:中国每创造1美元GDP所消耗的资金和其他资源是发达国家平均水平的许多倍。
       这种低效率未能减缓经济增长速度,是因为中国储蓄率高,存款总额相当于GDP的43%。固定资产投资与GDP之比更高达50%。但中国这种需不断消耗更多资源的经济增长模式已近极限,从长远来看,一个国家的投资额是无法超过其储蓄额的。
       当银行将储蓄存款借贷出去用于投资之时,经济增长中的低效率和浪费就转化成了银行坏帐。为使经济继续增长,中国需整顿银行体系,并迫使各银行改掉最终将坏帐一笔勾销的不良做法。
       许多其他国家将外资视为爆发银行业危机时的最后一根救命稻草,或是为渡过危机必须吞下的一枚苦果,但中国在清理银行坏帐方面根本无需借助外资的帮助。相对于7000多亿美元的外汇储备而言,中国向银行业注入的资金不算大。
       中国寄希望于海外投资者的主要是专业经验和技能。因此,中国准备善待这些海外投资者。从迄今为止宣布的外资入股中国银行业的交易来看,在那些已经被政府补充了资本金的银行,海外“战略投资者”的每股收购价只略高于这些银行的每股账面价值。这些海外战略投资者还有权调整其股份收购价。
       通过与中资银行成立合资企业的方式,这些海外战略投资者还有权涉足中国银行业最有利可图的部分,如信用卡业务。海外投资者可能不会被允许拥有中资银行的控股权,但决定中国银行业改革成败的,是海外投资者是被看作必须吞下的苦果还是应张开双臂欢迎的天使。中国银行业官员并不希望海外投资者仅仅坐享其成。他们希望这些投资者对改变中国银行业的运作方式做出贡献。
       中国银行业改革并不仅仅涉及改善资产负债表,这是一场体制性变革。央行和中国银监会加强了对银行业的监管:对各银行规定了严格的资本金要求。央行还取消了银行的贷款利率上限,以便贷款业务的风险能够更好地在利率中得到反映。但中国在银行业改革方面迈出的最重要一步是,政府努力推动各银行加强公司治理。几乎所有的中资银行都已实现或正在进行股权结构的多样化,其董事会中独立董事须占董事总数的1/3。政府补充了资本金的银行都被要求公开上市,最好是在海外市场上市。
       但中国银行业要达到最佳国际标准还有很长的路要走。例如,政府控股银行管理高层的最终任免权仍掌握在政府而非银行董事会手中。而董事会要充分发挥效用,须能使银行管理高层尽职尽责,有权聘用、解雇银行的高层管理人士,有权对银行的管理层进行奖励,以便将管理层利益与股东利益联系起来。从更广泛角度看,中国银行业需建立起真正的信贷文化,即贷款决策应建立在借款人的信用可靠性以及对贷款风险的分析评估上,不能仅靠银行与贷款人的关系或政府的政策。
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